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美光科技一夜大涨 19% ，如何看待芯片「万亿俱乐部」已达 8 家而高通、英特尔不在此列？ 为什么没高通、英特尔？因为现在是内存超级周期。 快速科普一遍，内存发展到今天，主要就三类：HDD机械硬盘、NAND闪存（做SSD）、DRAM 内存（包括DDR5和HBM）。 1956年IBM做出第一个硬盘，体积跟两个冰箱差不多大，只能存5MB数据，这就是HDD，断电也不会丢数据的非易失性存储。现在主要用来存AI训练的海量原始数据，因为单位成本最低。 80年代，东芝发明了NAND闪存，闪迪把它做成商用SSD。SSD速度、功耗、体积都碾压HDD，但以前比较贵，现在成了数据中心的中转存储，负责模型训练、数据缓冲、推理缓存等。 DRAM是断电就丢数据的易失性内存，但速度极快，比SSD快1000倍，比HDD快10万倍。现在主流是DDR5，AI专用的是HBM，AI的GPU全靠它，是整个AI系统的核心。 现在的情况是，三类内存全都严重缺货，需求爆炸，产能跟不上需求，这就是前面讲的内存超级周期。 再看市场格局，都是寡头垄断，没几家能玩： • HDD：西部数据、希捷、东芝，市占率4:4:2 • DRAM：SK海力士、三星、美光，市占率4:4:2 • NAND：三星30%、SK海力士20%、美光15%、铠侠与闪迪各15%、长江存储10% 内存是标准品，周期性极强，供不应求就赚大钱，供过于求就亏到哭。现在正处在内存史上最严重的缺货周期，价格一路暴涨。 目前这个超级周期没有结束，供应远远追不上需求。我依然看好美光，但更看好闪迪，它是这轮超级周期真正的黑马。 很多人喜欢讲，已经涨了多少多少了，还能买？ 股票能不能买，不是看过去涨了多少，看的是基本面，看的是未来还有没有上涨逻辑。当然，已经涨得多的，短期风险变大是没错。 5月18日，我说SK海力士还会继续上涨，就是这个道理，股票是看基本面，不是看已经涨了多少。 从5月18日到今天，仅6个交易日，海力士已经涨了22%。 先讲闪迪。 在主流厂商里，只有铠侠和闪迪是只做NAND、不碰DRAM的纯玩家，两家在日本有合资工厂。 去年6月，闪迪市值才60亿美元，当时NAND行业刚走出低谷，2025年第三季度还亏了4300万美元，当时最大的收入来源还是手机。 结果AI数据中心一启动，SSD需求直接爆发，闪迪业绩彻底起飞。 今年一季度NAND闪存价格大涨85%-90%，二季度预计再涨70%。 2026年三季度财报，闪迪营收59.5亿美元，同比增251%，环比增97%；毛利率78.4%，同比大幅提升；非GAAP每股收益23.41美元，净利润36亿美元。要知道，一年前它还在亏。 指引更夸张，2026年四季度，EPS预期中值31.5美元，单季净利润接近50亿美元，超过去年6月的总市值。这就是它股价疯涨的根本原因。 关键是什么？所有大厂都在抛弃NAND，全力扑HBM和DRAM，只有闪迪在死守NAND，NAND的缺货会比DRAM更久、更猛。 内存行业吃过太多周期暴跌的亏，2000年互联网泡沫时，DRAM价格跌80%，SK海力士差点破产，美光也濒临倒闭。所以行业形成两个经验教训： 1. 需求再好，也不能疯狂扩产，避免再次过剩 2. 高毛利产品比较能扛行业周期下行 现在AI的风刮得猛，HBM是毛利最高、最稀缺、最有未来的产品，三星、SK海力士、美光这三只，把所有新产能、新工厂、新投资，几乎全砸向HBM和高端DRAM。这就是趋势。 但重点是，所有新的资本开支，全在HBM和先进DRAM，NAND被彻底冷落了。 目前真正给NAND投钱的，只有闪迪和铠侠在改造工厂，以及美光在新加坡扩产，但要到2028年下半年才会有晶圆产出。 这就造成一个必然结果，NAND的供需失衡会比HBM和DRAM持续更久，可能会持续几年。 而DRAM的缺货至少持续到2028年，只要DRAM缺，NAND只会更缺。因为所有大厂的钱和产能，永远优先给利润更高的DRAM/HBM，只要DRAM还缺，就绝不会把资源分给NAND。 路透社的报道，SK海力士收到科技巨头史无前例的长期订单，甚至愿意出钱资助EUV光刻机，确保DRAM供应。这说明DRAM需求依然疯狂，那么NAND的缺口只会更大。 再说估值问题。因为业绩增长太快，传统估值体系不一定跟得上。从历史规律来看，内存股的股价，通常在滚动营收见顶前几个月才会掉头向下。 这轮周期的缺货程度是历史级别的，NAND持续紧缺，新产能又不到位，闪迪作为全球唯一纯NAND龙头，会持续吃到红利。 风险也有，主要是两个：一是NAND需求放缓，二是AI投资突然降温。还有就是闪迪的股价波动极大，比大盘波动高150%，心脏不好的别碰。 再讲美光。 从行业竞争来讲，最稀缺的跑AI算力的内存HBM，美光已经落后SK海力士一大截。下一代HBM4，SK海力士是第一个量产的，而三星要到2026年才量产，美光的进度比它们都晚。 美光预计2026年三季度，EPS中值19.15美元。如果按最保守的每季度5%的环比增长算，未来四个季度的总EPS大概是82.5美元，对应现在的股价，P/E还不到8倍。 科技巨头还在抢着买内存，逼着厂商签多年合同，甚至直接投资生产线。这些公司是全球最有钱的公司，愿意出高价买任何能拿到的DRAM和NAND。 美光正好站在这个风口上，如果AI基建全速推进，它的业绩还会继续增长。

Just in case people are wondering about my track record with European equities: $RPI: $280 -> $800 (agentic AI hardware demand thesis). $LPK: ~$6, thesis at $13 -> $24.2 (glass cores substrates close monopoly) $SOI: $44 -> $181 (silicon photonics, monopoly over substrates) $SIVE: $4 -> $71 (CPO, critical chokepoints over lasers). $IQE: $12 -> $47 (latent epiwafer capacity, information discovery around downstream photonics companies). $ALRIB: $5 -> $15 (duopoly, synthesis around quantum buyers with photonics growth verticals). And now $XFAB at $9. I’m not always right. But every single one of my European longs thesis have been validated so far by either earnings, investments (eg. $MTSI in IQE) or market returns.

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讲讲上次埋的坑，唠唠AI液冷板块！🧐 液冷板块，我个人持有 #VRT# ，这个应该是无可争议的龙头企业。最近也在找一些市值小，但属于核心供应链的公司，目前锁定了一家，大家可以一同评论区探讨。 液冷的逻辑很简单，就如同视频里面描述的，目前数据中心的功耗密度已经处于巅峰，即将出来的英伟达Vera Rubin Ultra VR200直接干到600千瓦/机柜，唯有液冷能压得住。而一个机柜高达780万美金，所以液冷必须找靠谱大牌，不能含糊。 🎯爆发式的市场增长 虽然液冷，相较于内存芯片和光模块，或许没有那么性感。但整体增长势头也不可忽略，并且由于企业集中度较高，有一定的垄断定价优势！ 根据行业权威机构 Dell'Oro Group 的最新数据，全球数据中心液冷市场规模预计将从 2025 年的约 30 亿美元迅速飙升至2033 年的 276.5 亿美元，复合年增长率高达 31.5%。 推动这一增长的核心驱动力是超大规模云服务商在 AI 基础设施上的资本支出爆发。高盛预测，2025 至 2027 年，全球四大超大规模厂商的 CapEx 总额将达到 1.15 万亿美元，其中约 75% 将直接用于 AI 相关的物理基础设施建设。 📊目前市场上液冷技术，主要分两大阵营，直接液冷和浸没式液冷。 直接液冷技术上，主要通过冷却液通过封闭管道流经附着在芯片表面的铜质冷板，不直接接触电子元件。散染效率比较高，轻松应对100KW+的单机柜密度。而且兼容现有风冷机房和标准服务器机架。属于目前市场中的主流方案，包括英伟达 Blackwell也是这款方案。 浸没式液冷技术上，主要将服务器完全浸没在不导电的介电液体中，液体通过自然对流或泵循环散热（这个方案，我们以前ETH挖矿的年代，尝试过，将显卡浸没在有机硅油里面，散热效果很好，但很占面积）。理论上，这是最佳的散热方案，尤其是浸没在氟化液里面，散热可以轻松应对200KW的单机柜密度。但兼容性差，要对机房进行大改模改造，定制的特殊坦克罐体，管道设计都要彻底重建。而且维护成本也比较贵，属于小众非主流方案。 从供应链逻辑来看，AI机房液冷散热供应链相对比光模块这些简单很多，主要涵盖了从最底层的化学液体、精密泵阀、冷板，到系统级的冷量分配单元CDU以及最外层的水处理基础设施。 接下来详细讲讲其中的核心企业以及投资逻辑： 1️⃣Vertiv Holdings (代码 #VRT#)：液冷领域的绝对霸主 Vertiv 是美股市场中最纯粹、规模最大的数据中心物理基础设施提供商，主营业务做电源与热管理。在液冷时代，Vertiv 构筑了几乎无法被颠覆的统治级护城河。 • 无可替代的全球服务网络：液冷与风冷最大的不同在于，液体泄漏是致命的。超大规模客户，如 Meta、微软在选择液冷供应商时，首要考量不是硬件价格，而是「当系统发生微量泄漏时，谁能在 15 分钟内派工程师到达现场解决」。Vertiv 在全球拥有超过 3000 名常驻数据中心的技术服务工程师，这种规模的服务网络是任何新进入者或服务器 OEM 在 5-10 年内都无法复制的。 • 惊人的订单积压与能见度：截至 2026 年 Q1，Vertiv 的订单积压达到了创纪录的 150 亿美元，同比增长 109% 。其订单与发货比高达 2.9倍，这意味着 Vertiv 已经锁定了未来数年的收入，且积压订单正随着下一代英伟达Rubin的量产持续扩大。 •财务与估值：2026 年 Q1 收入达 26.5 亿美元，调整后稀释 EPS 同比飙升 83% 。管理层将 2026 全年 EPS 指导上调至 5.97-6.07 美元，隐含 51% 增长。尽管目前前向 P/E 达到 46 倍，但相对于其 43% 的 EPS 复合增长率，其 PEG 仅为 1.07，在增长调整后甚至比标普 500 指数更具估值吸引力 。 2️⃣Ecolab (代码 #ECL#)：通过收购 CoolIT 打造的「水-液-电」终极整合者 Ecolab 本是一家市值 770 亿美元的全球水处理与工业卫生巨头。然而，其在 2026 年 3 月做出了一项震惊华尔街的决定：以 47.5 亿美元全现金收购了全球液冷硬件领军企业 CoolIT Systems 。 • 29倍 EBITDA 的天价溢价背后：Ecolab 支付了高达 29 倍 forward EBITDA 的对价 。当时整个华尔街分析师，都震惊了，这种跨界整合，一个做化学材料的公司，来搞AI液冷，很多人都无法理解。但后来市场才慢慢理解，这个整合有一个恐怖之处：液冷本质上不再是硬件生意，而是化学与流体生命周期管理生意。 •「冷却即服务」的唯一独家平台：Ecolab 将 CoolIT 的芯片级硬件（CDU、冷板、歧管）与其自身的 3D TRASAR™ 水质数字化监测、化学防腐防垢技术以及遍布全球的工业水处理网络进行了深度整合 。 • 个人理解：超大规模客户过去需要分别向 CoolIT 采购冷板，向 Vertiv 采购 CDU，再向 Ecolab 采购一次回路的水处理服务。一旦发生管道腐蚀、结垢或冷却液变质，各供应商之间极易互相推诿。Ecolab 收购 CoolIT 后，成为了全球唯一一家能够提供从「芯片级微通道」到「厂房外冷却塔」端到端流体生命周期托管的供应商。这种一站式解决能力具有极强的客户锁定效应，基本上一旦合作，替换成本极大。 • 与 NVIDIA 的独家合作纽带：CoolIT 是 NVIDIA Partner Network的核心成员，其 OMNI 冷板是针对 NVIDIA GB200/GB300 芯片进行联合 co-engineering（的结晶。Ecolab 收购 CoolIT 后，直接继承了这一极具稀缺性的芯片级设计入口，将其高科技业务的可寻址市场直接从 50 亿美元翻倍至 100 亿美元，而这家公司本身的水处理业务本身就是源源不断的现金流。 🧐接下来，我们讲讲液冷供应链中的「隐形冠军」与稀缺零部件提供商。他们掌握着液冷的核心供应链，缺他不可！ 3️⃣精密动力源：Moog (代码 #MOG#.A)，市值100亿 液冷系统中的 CDU 和泵必须保证 10 万小时无故障运行，任何微小的震动或电磁干扰都可能损毁服务器。 • 唯一性：Moog 凭借其在航空航天领域的精密伺服控制技术，其 CoreMotion™ 液冷分配泵几乎是高性能 CDU 的唯一指定选择。 • 供应链锁定：Moog 与 USA Rare Earth 签署了独家备忘录，确保了泵内部高性能钕铁硼稀土永磁铁的稳定供应，在 2026 年地缘政治多变的环境下，构筑了极高的原材料壁垒 ，但稀土这玩意儿，最终还是需要看中国脸色。 4️⃣核心热交换介质：Dow Chemical (代码 #DOW#) 市值250亿 冷却液的化学配方是浸没式液冷的核心。 • Dow 的独家武器：陶氏化学推出了专利保护的 DOWSIL™ ICL-1000 硅有机冷却液，该技术获得了 R&D 100 大奖。其传热效率比空气高 1000 倍，能减少 95% 的服务器冷却能耗，且具备极低的全球变暖潜能值，符合欧盟和美国极严苛的环保准则。核心问题是，陶氏化学本身在这一块的体量不大，并非其主营业务线。 后面再开一期讲讲电力板块，拭目以待！🧐

El último episodio de Show Me The Bitcoin ya está disponible. En esta ocasión pudimos contar con @javierbitcoin de @bit2me. Una gran charla. YouTube: Spotify:

🔊 In the face of high gas prices, some Americans are ditching their cars, in one case — for a pink Power Wheels Barbie Dream Camper. Listen to this episode of the Reuters World News podcast for more

每次拼多多($PDD) 发财报，都像开盲盒，历来都有折磨股东的传统。下次拼多多发财报前，记得给自己准备点速效救心丸。毕竟，这公司折磨股东的传统，一时半会儿是改不了了。 你以为这次稳了，它总能给你整点新活。这次直接把市场预期按在地上摩擦：营收1062亿，同比才涨11%，要知道前几个季度都是50%+的增速。这降档速度，股东们又要难受了。 利润端也 miss 。Non-GAAP净利润141亿，同比下降17%，每股收益9.51元，华尔街预期 16.77元，现在脸都被打肿了。能想象到他们现在我泥马的表情。 国内外的业务结构。国内电商基本盘的在线营销收入499亿，几乎原地踏步。唯一亮眼的是交易服务收入563亿，涨了20%，这得感谢Temu在海外疯狂撒钱。但问题是，这种增长能持续多久？ 盘前暴跌5%-6%，核心原因主要就是预期差太大。财报前，主流机构都在押注EPS增长40%以上，万万没想到来了个负增长。 更让市场焦虑的是，管理层还在财报里强调千亿扶持计划和重仓供应链。翻译成人话就是：我们要把利润砸进去换市场份额。资金面最怕的就是这种未知的成本扩张，利润率扩张的逻辑直接被证伪。 还有Temu那边，向美国本土仓储转型又要砸大钱。跨境政策的不确定性，股价也直接到85-90美元区间。 说到底，拼多多正在经历国内电商存量博弈和海外合规成本上升的双重夹击。这次暴跌，本质上是资金对其从高成长股到价值股，切换的重新定价。 不过话说回来，拼多多财报折磨股东这事，也不是第一次了。每次你以为摸清了它的套路，它总能整点新花样。当所有人都觉得它该高增长的时候，它偏偏给你来个急刹车。 这价格你会买吗？段永平的最新披露的持仓清仓了阿里巴巴，但建仓了更多的拼多多，共持仓 20 亿美金是他的第四大仓位，不知道他看到了什么不一样的东西。