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刚刚下跌是因为 十年期 美债收益率暴力拉升，已经到了 5.087% ，背后的触发因素包括刚公布的美国 PMI，9月综合指数从上个月的 56 升至 58.4，企业投入成本指数也从 59.9 升至 66.4。说人话就是企业的订单和生意都在增加，但成本上涨也在加快，经济表现越强，美联储越有底气继续加息，而成本继续上涨，又让市场担心通胀没有那么容易降下来。 对于美股来说，美债能提供更高的到期收益率，投资者就会要求股票提供更高的回报，同样的盈利预期，也就更难让资金接受原来的股价。同时，企业发行新债、旧债到期续借的成本也可能跟着提高，尤其是那些还在大量借钱扩张的公司，未来需要拿出更多收入支付利息。 Bitcoin 和其他加密货币也会受到这种环境影响，资金对回报的要求提高、承担波动的意愿下降，愿意继续追高的买盘就可能减少。 所以即便下一次议息会议还没到，市场也可以先把长期借钱的成本抬上去，不能认为上一次加息落地后，利率带来的影响就结束了。接下来要看十年期收益率能否回落，还是会持续停留在 5% 以上并继续上行。 如果再叠加油价上涨，市场就需要同时消化能源成本增加和利率维持高位的影响，美股和加密市场的反弹也会面临更多阻力。 一个 @Gate ，交易更多市场

《交易分析帖》 上一次的「剧本预判」大获成功， 行情如剧本预判的一样， 先去扫76k的高清算区， 然后按a路径， 在75k之前止跌反弹， 一路涨到83~84k， 现在更是最高涨到了87.4k。 上一个剧本彻底结束， 现在预测后面可能的几个剧本： a、40%概率：BTC从我86789卖的位置开始跌。 这里已经很高了， 上一轮牛市最高点是2025年10月6日， 这一轮最高涨到了87.4k， 已经涨回了2025年11月20日， 距离牛市最高点仅一个月的程度。 短期持有者已实现盈利率， 已经涨到了25年10月牛市最高点的水平【图1】， 有很强的抛压需求。 b、30%概率：以横代跌， 虽然已经是高点了， 但踏空的人太多，跌不下去， 或者意思一下跌2~3k， 横一段时间， 消化掉目前过高的“短期持有者已实现盈利率”。 这种情况，我就找个位置止盈掉空单， 继续满仓ETH现货待涨。 c、20%概率：继续涨到88~90k， 再进入a情况开跌， 开启万刀大回调。 所以我在86789只空了50%仓位的BTC， 剩下准备88~89k空25%， 89~90k空最后25%。 d、10%概率：90k后还不停，继续涨， 我c情况加仓完，成本大概88k左右， 预计91~92k止损。 还是那句话： 对之前可能出现的几种走势剧本， 要做到心里有数。 然后在「剧本预判」成功时多赚， 在预判失败时少亏， 预判对时让利润奔跑，每次赚2万， 预判错时及时止损，每次亏1万， 这样在50%正确率的短线交易中盈利 ： ） 【近期交易记录】【图2】 均为实盘实时记录， （交易几分钟内发记录贴）， 不是马后炮式晒盈利仓。 【持仓中】9月22日卖50%仓位BTC价格86789 【盈利1.6%】9月11日卖100%仓位BTC价格77226，16日76012买回 【盈利2.5%】9月10日买5%仓位BNC均价4.5，21日均价6.78卖完 【盈利3.2%】9月4日卖100%仓位BTC价格82050，7日79480买回 【亏损1%】8月29日卖50%仓位ETH价格2430，31日2480买回 【盈利1.5%】8月22日卖50%仓位ETH价格2525，23日2450买回 【盈利4.7%】8月21日买100%仓位ETH价格2100，当日2198买回 【亏损12.6%】6月18日卖50%仓位ETH价格1738，7月15日卖50%仓位ETH价格1931，8月20日2100买回 【亏损2.4%】6月11日卖100%仓位ETH价格1629，15日1712买回 【盈利20.9%】4月8日卖50%仓位ETH价格2242，4月18日卖50%仓位ETH价格2420，6月5日1645买回 【盈利15.9%】2月6日买100%仓位ETH价格1850，3月4日2144买回 这几个月不加杠杆， 累积币本位盈利35.1%， U本位盈利98.6%， 【注意】 没交易时默认状态是全仓现货ETH待涨， 例如从76012到86789是一直持有全仓ETH。 上一交易分析帖：

泡菜哥 Kimchi是一个在洛杉矶读书的大学生，炒meme币，一笔交易就赚了4000多万美元，然后收手不干，每天就是享受生活🥸🤠 他 2024 年 4 月初开始炒币，刚入行的人都是拿几百美元试，刚开始那阵子他还不太懂。 把钱都押在一些市值很大的币上，比如 Popcat，买进来拿着等它再涨，P这让他落下了心理阴影，在 meme 币这一行，拿着不动本来就很容易亏。 一个币能涨，就只在它刚发出来、后面还有人接着买的那一小段时间里，拿着不卖，留着就只能自己消化了，这里的钱，是从比你晚进来的人手里赚的。 所以他改了打法，买进来的东西，最晚当天就出手。 传送门：

泡菜哥 Kimchi是一个近期爆火的 meme 币交易员，他发了几张生活照，底下就有人问：这是不是那个单币赚了4000万美元的人？ 到9月23号，这条帖子就有2900万次观看。 人们的说法都大同小异， 一个在洛杉矶读书的大学生，在二五年特朗普发币的那天，一笔交易就赚了四千万美元，然后收手不干，但在能查到的公开记录链上的纪录都查不到。 他住的公寓，月租4000美元，还有一个黑色的保时捷是全款买的，落地十八万五千美元。 他 2024 年 4 月初开始炒币，刚入行的人都是拿几百美元试，刚开始那阵子他还不太懂，把钱都押在一些市值很大的币上，比如 Popcat，买进来拿着等它再涨，P这让他落下了心理阴影，在 meme 币这一行，拿着不动本来就很容易亏。 一个币能涨，就只在它刚发出来、后面还有人接着买的那一小段时间里，拿着不卖，留着就只能自己消化了，这里的钱，是从比你晚进来的人手里赚的。 所以他改了打法，买进来的东西，最晚当天就出手。 传送门：

这期播客是 The Pragmatic Engineer 对 OpenAI Codex 团队负责人 Thibault（Tibo）的访谈，聊了 Codex 的诞生、技术决策、工程文化以及软件开发方式的变迁。 以下是核心要点： 个人经历与加入 OpenAI Thibault 是比利时人，学应用数学出身，先后做过制药供应链优化的创业公司，在 Google 做过加速移动网页的项目（后被砍掉，让他学到了要时刻审视项目真实影响力的教训），之后在 Google Maps 做评论，再转到 DeepMind。在 DeepMind 期间，他参与了一个内部聊天机器人的开发——本质上就是 ChatGPT，但比 ChatGPT 早了一年。内部传播很快，大家都在分享对话，但 DeepMind 不具备把它作为产品发布的机制，最终没能推出。 后来他得知 ChatGPT 只有大约 20 个人在维护，这让他既震惊又觉得很有吸引力——这意味着极高的个人影响力。于是他加入 OpenAI，进去就赶上了推理模型的冲刺，大约一个月后 o1 preview 就发布了。 为什么用 Rust 写 Codex 这是一个反直觉的决定——当时模型对 Rust 的支持并不好，业界其他 AI 编码工具基本都用 TypeScript 或 Python。但团队从第一性原理出发，认为智能体的核心需要健壮、安全、高效，而 Rust 的编译时验证特性天然适合智能体场景。同时用不同语言也强制建立了产品界面和智能体核心之间的清晰边界，避免代码耦合。事实证明 Rust 确实"很快就变得非常适合智能体开发"。 开源和模型无关的策略 Codex CLI、SDK 都是开源的，而且支持非 OpenAI 模型——这在主要 AI 实验室中是独一无二的。理由很实际：如果不开源，别人只需改十行代码就能 fork 出一个支持其他模型的版本，那还不如自己直接支持。开源的好处包括新员工入职前就已经熟悉代码库、社区贡献、以及逼迫自己靠模型和产品体验赢用户而非靠锁定。 代价也很明显：竞争对手会在你还没发布的时候就抄走你正在公开开发的功能，"确实有点刺痛"；还有大量低质量 PR 需要处理。 工程文化与代码审查的变革 新员工入职后听到最多的一句话是"你问过 Codex 了吗？"——因为 Codex 在 OpenAI 内部接入了 Slack、文档、所有代码，几乎任何问题都能给出不错的回答。 代码审查正在发生质变。OpenAI 开发了专门的代码审查模型，能在逻辑推理和安全漏洞检测上达到"超人水平"——可以深入三四层依赖去发现文档错误导致的不变量违反。安全审查已经是强制自动化的，发现安全问题会直接阻止合并。一个 PR 可以当天提交、当天上线到十亿用户的 ChatGPT 上。 代码审查的角色正在从"正确性检查"转向"意图讨论"——你到底想做什么？这件事值不值得做？这种讨论不一定要围绕代码发生。 维护成本和重构的变化 维护一直是软件工程的"税"，但现在大量维护工作（依赖升级、安全补丁）可以完全自动化。更重要的是，重新架构的成本也急剧下降——以前可能要花几个月甚至几年的重构，现在快得多。但好的架构设计反而更重要了：设计好"盒子"和不变量，盒子内部随便改都不影响其他部分。 Harness 与模型的关系 一个有趣的洞察：harness（工具/脚手架）总是"走在模型前面"。Codex 团队的工作本质上是为模型搭建拐杖——提醒它跑测试、保持目标一致等。然后下一代模型训练时会把这些能力内化，拐杖就可以去掉，developer message 也会越来越短。最新一代模型已经不再需要 /goal 命令来保持长期任务的专注，"你直接告诉模型去工作一周，它就真的会做到"。 Codex 与 ChatGPT 的合并 这是一个重大工程挑战：Codex 原本完全本地运行，ChatGPT 是托管云服务，两套完全不同的技术栈要统一。目标是让云端版本具备本地版本同样的能力，同时高效到能纳入 20 美元/月的 Plus 计划。ChatGPT Work 模式本质上是在云端虚拟机里运行完整的 Codex harness，机器配置强大到用户可以在里面训练模型、安装 Blender 做 3D 建模。 有趣的是，Codex 在整个合并过程中还充当了"记者"角色，因为它能访问所有 Slack 讨论和文档，记录了团队的辩论和决策过程。 Thibault 的个人用法与建议 他大量使用手机上的 ChatGPT Work，通过语音口述发送任务，定制了专属的技能和指令来生成他能高效消化的报告和幻灯片。任何问题——公众舆情、生产日志、功能使用率分析、团队动态——30 分钟内都能得到答案。周末他还会用 Codex 做代码探索和原型，"一天之内就能把脑子里的想法变成可以展示给人看的东西"。 对工程师的建议：保持深度好奇心，训练自己快速理解系统的能力（"五个为什么"不断追问），以及与你服务的用户群体保持同步——如果你无法清晰表达意图，就很难做出好的工作。

很多人看到牛来要上币安现货，第一反应是：利好兑现，会不会砸？ 这个担心并不是没道理。 前期已经有涨幅，上大所后早期筹码有兑现需求；再加上现货上线初期套利盘、短线盘、合约资金一起博弈，波动突然放大，甚至出现快速插针，我觉得都很正常。 但如果只盯着上线当天涨跌，其实容易忽略更重要的一件事： 牛来的资金池，可能要换级别了。 一个币在小平台、小池子里交易时，最大的限制往往不是故事不够好，而是流动性不够。 大资金不是不想买，而是不敢买。 你想进几百万美金，买进去自己把价格顶上去了；想出来，又发现下面根本没深度。 这种情况下，大资金宁愿错过，也不会轻易进场。 但币安现货不一样。 币安真正带来的，不只是多了一个交易入口，而是更好的深度、更充足的流动性，以及更庞大的潜在资金群体。 这意味着原来一些想进，但没有舒服位置进，想买，但怕流动性承接不住的资金，第一次有了真正参与的条件。 所以我反而认为，接下来最值得观察的，不是有没有人砸盘，而是： 砸出来的筹码，有没有更大的资金愿意接。 如果有，那性质就完全不同。 早期获利盘卖出，新资金接走筹码； 短线资金离场，中线资金进场； 筹码从低成本玩家手里，逐渐换到更高成本、更有持仓意愿的人手里。 这才叫真正的高位良性换手。 很多强势币真正走大行情之前，都不是一路无脑拉升。 反而会经历一个看起来最吓人的阶段： 成交量突然放大、上下剧烈震荡、有人疯狂止盈、有人喊见顶，同时又不断有新资金把筹码接走。 表面看是分歧，实际上是筹码重新定价。 当然，这里面有一个前提： 流动性增加以后，新增买盘必须能够持续消化旧筹码。 如果只有上线情绪，没有持续资金承接，那确实容易变成利好兑现。 但如果上线币安之后，成交量、持币人数、市场讨论度、资金容量同时上一个台阶，那么短期剧烈波动，未必是行情结束，反而可能是在给下一阶段行情重新铺路。 所以我现在对牛来的看法很简单： 短期怎么插针、怎么洗，我都不会觉得奇怪。 真正决定它后面高度的，是币安给它打开更大的流动性之后，它能不能完成一次从小资金博弈到大资金博弈的升级。 如果这一步走成了，现在大家争论的是它上币安会不会跌。 可能用不了多久，市场讨论的就会变成： 到底还有没有机会买到便宜的牛来。 甚至有一天，市场上所有人都会一起喊出那两个字——牛来！ ＃牛来

ZERO ALPHA Research Note 1/6 NVDA：第二个春天——从P带E到E带P 系列 1/6 NVIDIA这次财报，是我们重新研究NVDA的trigger event。最新季度营收达到 $96.2B，同比增长106%，Data Center收入达到 $89.0B，同比增长117%。一家已经跻身全球最大公司之列的企业，主营业务竟然重新实现年度翻倍，这使我们重新回头检查2023年以来NVDA的P、E和PE究竟发生了什么。这里的P代表股价，E采用GAAP diluted EPS，PE采用TTM GAAP P/E。真正有意义的并不是某一个时点PE到底高不高，而是P、E和PE三者在不同阶段分别怎样运动。 如果按照calendar quarter观察，NVDA从2023年以来大致可以分成三个阶段：第一春为2023 Q2–2024 Q2，中场为2024 Q3–2025 Q2，第二春为2025 Q3–2026 Q2。 这三个阶段虽然都属于同一轮AI产业扩张，却呈现出完全不同的资本市场结构。 第一春：2023 Q2–2024 Q2——P先走，E随后追上 2023年生成式AI爆发以后，市场首先买入的不是已经兑现的盈利，而是一个可能极其巨大的未来。第一春最直观的是股价变化：$27.69 → $46.64 → $40.70 → $61.42 → $86.25 → $116.83。市场很早就开始把AI未来写进P，但更值得注意的是PE同期却从 147x → 113x → 54x → 52x → 51x → 55x。股价大幅上涨，PE却从147倍迅速回落到50倍附近，原因只有一个：E增长得比P更快。 这一阶段的GAAP EPS同比增长大致为 28% → 854% → 1,274% → 765% → 629% → 168%，而营收同比增长则走出 -13% → 101% → 206% → 265% → 262% → 122% 的轨迹。也就是说，第一春并不是PE一直扩张，而是P首先冲出去，随后E以更惊人的速度追上，把高估值迅速消化掉。第一春本质上是一个 Top-down growth cycle：市场先发现AI的未来，P先走，E随后兑现。因此可以简单概括为：第一春，P带E。 中场：2024 Q3–2025 Q2——市场开始相信“大数定律” 第一轮爆发以后，增长明显进入高基数消化期。季度营收同比增长从 122% → 94% → 78% → 69% → 56%，方向非常清楚。市场很自然地形成一种判断：NVDA已经太大了，过去200%以上的增长不可能长期持续，未来应该逐步回落到40%、30%，最终进入20%左右的成熟公司区间。 这一时期PE也从第一春末期的大约55倍，经历 55x → 52x → 41x → 35x → 51x 的变化。股价仍然波动很大，但市场的叙事已经从“hypergrowth”逐渐转向“优秀但正在成熟的mega-cap technology company”。如果故事在这里结束，NVDA会遵循一条很典型的大公司成长路径：规模越来越大，增速越来越低，估值逐步回落，最终进入成熟期。 但真正改变我们判断的，是接下来发生的事情。 第二春：2025 Q3–2026 Q2——E重新加速，P却没有同步透支 从2025年下半年开始，NVDA的增长曲线没有继续向下，而是重新向上。季度营收同比增长从 56% → 62% → 73% → 85% → 106%。这条数字串可能是整个Research Note最重要的证据，因为它说明NVDA没有按照市场熟悉的“大数定律”从56%继续下降到40%、30%、20%，反而在更大的收入基数上重新进入年度翻倍。 与此同时，股价却表现得相当克制，从 $177.63 → $202.23 → $190.90 → $199.34 → $209.66。从2025年中到2026年8月，公司基本面发生巨大变化，但P只从约$178升到约$210。于是PE出现了与第一春完全不同的方向：51x → 50x → 39x → 30.5x → ~26.5x。同期GAAP EPS同比增长则重新进入高速区间，大致为 61% → 67% → 98% → 214% → 128%。部分季度受到H20 charge和低基数影响，不能机械比较每一个EPS百分比，但趋势非常明确：E重新加速，而P没有同步提前透支，因此PE持续下降。 这就是第二春与第一春最根本的区别。第一春中，市场先用高PE购买未来，随后等待E兑现；第二春则越来越像公司已经用业绩证明自己，E先重新加速，P却没有同步扩张，于是PE被盈利不断压低。第一春是 Top-down：P带E；第二春则开始变成 Bottom-up：E带P。 为什么2026年的106%，比2023年的101%更值得研究？ 表面上看，2023年的101%和2026年的106%非常接近，但两者的商业意义完全不同。2023年第一春启动时，NVDA季度营收大约只有 $13.5B；今天已经达到 $96.2B。第一春的100%增长，是一家刚刚进入AI爆发期的公司完成的；第二春的100%增长，则是一家已经成为全球最大公司之一、季度收入接近$100B的企业完成的。 因此，今天真正值得研究的问题已经不是“NVDA为什么又增长100%”，而是：NVDA已经这么大了，为什么还能重新增长100%？ 这也是第二春比第一春更有研究价值的地方。相似的百分比背后，绝对收入增量已经完全不是一个数量级。 ZERO Insight 从calendar quarter看，NVDA过去三年的轨迹已经非常清楚：2023 Q2–2024 Q2是第一春，市场先相信AI未来，P走在E前面；2024 Q3–2025 Q2是中场，增长减速，市场开始相信大数定律；2025 Q3–2026 Q2则进入第二春，E重新加速，P没有同步透支，PE反而持续下降。 第一春是P带E，第二春转向E带P。 我们正在见证NVDA从一个成功的成长股变成罕见的巨型成长股 2026NVDA的E重新推动市场发现它。

美国国债达40万亿美元了！ 先说这40万亿有多离谱。 美国一年的GDP大概也就32万亿，也就是说，美国全国上下不吃不喝干一年，挣的钱都不够还债的。摊到每个美国人头上，不管刚出生的婴儿还是百岁老人，人均负债超11万美元。 另外这钱涨得比印钞机还快，而且越来越快。 二战前不说了，在杜鲁门（1945–1953）任期结束时，国债只有 0.29万亿美元。 到卡特（1977–1981）任期结束，三十年才涨到1万亿美元。 而里根（1981–1989）任期结束，就翻了一多番，约 2.7万亿美元。 老布什（1989–1993）结束时又接近翻一番， 4.17万亿美元。 到了小布什（2001–2009）任期结束时，已经突破10万亿美元了。 最滑稽的是奥巴马。2009年上任时信誓旦旦地承诺，在第一个任期要把赤字减一半。结果2017年任期结束，不降反增增加到约20万亿美元。 而特朗普第一任期干到 27.75万亿美元。拜登 36.21万亿美元。 特朗普第二任期不到一年，终于补齐了整数，40万亿美元！ 且从10万亿到20万亿用了13年；从20万亿到30万亿，用了5年。而从30万亿到40万亿，满打满算也就4年，日均新增负债126亿美元，简直就是踩着油门狂飙。 那这么庞大的债务，到底欠了谁？ 很多人以为美国欠的是全世界的钱，这是个天大的误会。美国最大的债主，其实是美国人自己。 在40万亿的大盘子里，接近75%的美债都是美国本土机构在内部消化。 比如社保基金、养老金、商业银行、共同基金，甚至美联储自己，都在疯狂买入。也就是说，这笔巨款是美国人左手倒右手，在自家院子里循环。 至于大家熟知的中国、日本这些海外债主，加起来也就占了25%左右。 而且近年来，这些海外买家都在悄悄撤退。中国、日本都在持续减持美债。大家都不傻，看着这艘船漏水，自然要提前找救生圈。比如疯狂囤黄金。 那美国就不怕还不上钱吗？ 其实，人家压根就没打算还！ 最早还是二百多年前，美国为了打赢独立战争到处借钱，发行了很多债券。 后来真打赢了。 不过美国政府是背着一身债结束独立战争的，一大堆的欠条。包括战争债、州政府债、社区债等等五花八门。 要命的是，美国政府这时候是个穷光蛋。是真穷，因为它连收税的衙门和筹资银行都没有。 到了1787年，美国制定新宪法才规定联邦政府享有独立征税权。但主要收入也只是关税，根本不好开口向各州征税；因为美国独立就是为了反抗英国人征税，如果换汤不换药岂不违背初衷了。 一直到19世纪中后期和20世纪初，美国联邦政府才扩大消费税和提高税率。所以这时候政府根本没钱。 然而借债还钱天经地义，赖账就等于毁信誉，一旦信任没了，一切就完蛋了。 所以，到期怎么办? 两个办法。 第一个就是印钞，简单粗暴。不展开了。 第二个就是美国首届财政部长汉密尔顿想出的骚办法，借新债还旧债！就是用新发行的三只债券来偿还！ 白条换白条，这不还是白条吗？ 别急，新债券加了几个功能：可以自由流通、抵押和转售。 就是我急等用钱可以转让，而你抛售就会有人接盘；因为美公债是有“利息”的，如果没其他更合适的投资项目，这也算是一个资产增值保值的选择。 换句话说，新债券可以炒作、投资了。 这里面推波助澜的是，美国人包装债券的能力特别强，硬是把和白条没啥区别的债券搞成了抢手货。大家可以自己搜搜次贷危机是怎么回事，很多人被忽悠进去，这里就不展开了。 于是，在投资人的炒作下美债券价格猛涨，不但美国人买，连外国投资者也来凑热闹；1804年，美国53%的公债流到了西欧投资人手里。 美国人就靠这种债务经济模式（借钱），小日子过得十分滋润。 且理论上讲，只要自己愿意，这个游戏能一直玩下去。 但代价是什么呢？代价就是前面说的利息。 现在美债每年的利息支出已经突破了1万亿美元，比美国一年的国防军费还高！联邦政府每收上来5美元的税，就有1美元直接拿去付利息了。 这就陷入了一个死亡螺旋：债务越高，利息越重；利息越重，只能借更多的债。 所以，别指望美国会突然破产或者赖账，它不会发生瞬间爆炸式的崩盘。但它会用一种更隐蔽的方式让全世界买单——那就是通胀。 只要印钞机不停，美元就会慢慢贬值。账面上的钱一分不少还给你，但这钱还能买到多少东西，就不好说了。

信息量有点超载，请谨慎消化🤣。 据Daily Mail报道，挪威“社会主义左翼党员、女权主义者和反种族主义者”卡斯滕·诺达尔·豪肯被一名索马里难民强奸。施暴者被判入狱4年半，随后被遣返索马里。 豪肯接受国家电视台访问时，表示自己的精神出了问题，开始酗酒和吸食大麻。 他难以接受自己作为异性恋男性被强奸的事实，也因施暴者被遣返索马里尔感到内疚。 他认为这位索马里人是绝望环境的产物，现在又要面临充满未知数的未来。这让他夜不成寐。