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【中共口中的国际民主】 共产党在联合声明里大谈促进国际关系民主化，嘴里天天讲联合国宪章、全球治理、国际民主，但它从来不是给中国老百姓民主，而是想在国际体系里掌握定义权和话语权。通过一带一路、联合国、WHO和利益绑定，让越来越多国家为它投票。 七哥早就讲过，中共最核心的布局就是控制国际组织和标准制定。2025是全球供应链，2035是制定世界标准，我说黑就是黑，我说白就是白，最终目标就是挑战美元体系和美国主导的世界秩序。今天的美国，早已不是9年前的美国。 #联合国# #全球治理# #2035# #中国制造2025# #美元体系# #爆料革命# #新中国联邦# #郭文贵# #MilesGuo#

国内各大企业家蹭马斯克合影， 让马斯克似乎感觉中国变了。 他一直在找一个人，杰克马。 他很奇怪这位会英语、从容自信的中国首富怎么突然不见了。 我们何尝不是？ 川普再度访华，2017年到现在，也就9年。 那年，腾讯和阿里跻身全球市值前十的行列。 华为手机出货量达到1.53亿台，全球第二，超过苹果，逼近三星。 那一年，也是马云最意气风发的一年。 他像武侠小说里的风清扬——自由、张扬、无所不能。 砸900亿搞新零售。 到处演讲，会见各国元首，从容不迫。 主演《功守道》，跟李连杰、甄子丹、吴京对打。 还和王菲合唱《风清扬》。 那时的企业家，身上真有一种"时代主角"的感觉。 许家印财富一年翻四倍，首次成为中国首富。 李彦宏All in AI。 董明珠说华为手机第一格力第二。 就连跑路的贾跃亭，都自信地说"下周就回"。 后来很多人会说，2017年其实是中国互联网黄金时代最后的高潮。 那时的人们，真的相信技术、资本与全球化会永远向前。 2017年底，乌镇世界互联网大会召开。 丁磊组织"东半球最强饭局"。 之后又有刘强东、王兴组织"东兴局"。 饭桌上坐着中国互联网最有权势的一群人。 他们讨论的不只是赚钱，而是未来。 他们那时真觉得，未来在自己手里。 ------- 今天很多年轻人已经忘了， 当时这种"大国叙事"有多强。 你打开电视，是港珠澳大桥。 打开手机，是国产航母下水。 刷微博，是C919首飞。 连综艺和广告，都在讲"中国速度"、"中国奇迹"。 那年，中国首艘国产航母下水。 "一带一路"首届高峰论坛召开。雄安新区设立。 "人类命运共同体"被反复提及。 建军90周年阅兵。 香港回归20周年。 十九大召开。 所有新闻都带着一种历史车轮滚滚向前的气息。 经济学家林毅夫当时预测：到2030年，中国将超过美国成为世界第一大经济体。 今天看，你会觉得这个预测有点乐观。 但在2017年，很多人真信。 自信的人们 但回头看，会有一种奇怪的感觉：那仿佛已经不是同一个时代了。 ------------ 这9年里发生了太多事。 贸易战、疫情、俄乌战争、AI革命、房地产下行、互联网退潮、全球化收缩……世界像被人拧过一遍。 很多当年坚信不疑的东西，现在都变得模糊；很多当年热气腾腾的人和行业，现在已经沉默。 所以，当人们重新翻出2017年特朗普访华的视频时，会有一种强烈的时代感。 那真的是一个"烈火烹油、鲜花着锦"的年份。 那年11月8日，特朗普抵达北京。 很多年后，他仍在不断回味那次访问。 中国的"上升感" 他说，中国仪仗队是他见过最整齐的，"他们身高几乎完全一样，差距不到四分之一英寸"。 特朗普是一个极度重视排场、礼仪与个人感受的人。 你很少见他认真赞美什么，但他后来多次提到那次中国之行。 因为他确实被震撼了。 飞机刚落地，他就被直接带去了故宫。 不是普通参观，是包场。 整个故宫，在夜色里只为特朗普夫妇开放。 红墙、金瓦、宫灯、京剧、文物、长长的御道，像一个文明古国把自己的藏宝阁掀开了一角。 ------- 特朗普后来反复提到一句话："从没人得到过这样的待遇。"他是真的信。 因为美国总统访问别国，一般是进会议室、住酒店、签文件。 很少有人会直接把五百年帝国的中轴线打开给他看。 而2017年的中国，也确实有一种"终于轮到我出场"的心态。那种感觉，就像是一个练了二十年武功、终于下山的少年。 今天再回头看2017年的新闻，会发现一种扑面而来的自信。 那一年春节，央视《新闻联播》推出特别节目——《厉害了，我的国》。 这个词后来直接变成了年度热词。 紧接着，央视财经开始做纪录片《厉害了，我的国》，向全国征集"百姓眼中的中国成就"； 之后又连续播放《辉煌中国》、《大国外交》、《超级工程》。 2017年的中国人，是真的相信"东升西降"已经开始了。 《战狼2》与那个时代 2017年，还有一件特别重要的事：《战狼2》。 今天很多人已经习惯了"战狼"这个词，甚至带点调侃意味。 但在2017年，《战狼2》不是调侃，它是情绪。 它最后拿了56.95亿票房，长期位居中国影史第一。 真正让它成为现象级的，其实不是动作戏，而是片尾那行字幕："当你在海外遭遇危险，不要放弃！请记住，在你身后，有一个强大的祖国！" 那一刻，很多中国观众是真的热血沸腾。 因为过去几十年，中国人太习惯"落后挨打"的叙事了。 突然之间，电影里中国护照能救命了。 这种心理变化，非常巨大。 《战狼1》里的"犯我中华者虽远必诛"，再到《湄公河行动》，再到海外撤侨、亚丁湾护航，这些真实事件和影视作品混合在一起，共同构成了2017年的强国想象。 那年电视剧《人民的名义》火得离谱。 年轻人一边吐槽"达康书记GDP第一"，一边追反腐剧。 今天已经很难想象，一部主旋律电视剧能变成全民流行文化。 但2017年就是这样。 整个社会都处于一种"国家正在变强，而我也参与其中"的兴奋感里。 周杰伦演唱会叫"地表最强"。 范冰冰和李晨对未来也是信心满满，所以宣布"求婚成功"。 大家真觉得，好日子还在后头。 当然，中国男足还是没进2018年俄罗斯世界杯。 有些东西，确实稳定。 世界转向 关于那一年特朗普访华，美方很多高官、幕僚，都写了回忆录。 里面有很多有意思的细节。 比如，有人提到，中方在会谈中不断讲自己的长期规划：产业升级、科技发展、未来目标、合作愿景。 但特朗普其实不太感兴趣。 -------- 他最感兴趣的有两件事： 第一，3000多亿美元的大单； 第二，对他个人的超规格接待。 特朗普是一个非常"具体"的人。他对宏大叙事兴趣有限。 但他对排场、数字、交易、赢，非常敏感。 后来随行人员透露，特朗普对中国国宴印象极深，尤其是中式摆盘与大型宴会组织效率。 他无法理解，为什么几百人的国宴能像机器一样精准运转。 特朗普外孙女唱中文歌的视频，当时被反复传播。特朗普本人特别喜欢这个桥段，经常提起。 因为这让他感觉自己"跟中国关系很好"。 特朗普甚至说，与中国的问题，不怪中国，怪以前的总统。 而2017年的中国，也愿意展示这种友好。因为那时候，中美关系虽然已经有竞争苗头，但整体仍处于"斗而不破"的阶段。 甚至很多中国人当时觉得，特朗普虽然不靠谱，但未必比传统美国政客更坏。 因为他至少"讲交易"。 不像后来那样彻底撕裂。 ------------- 但历史很快转向。 特朗普访华没几个月，中美贸易战开始。 美国开始针对"中国制造2025"。 开始限制高科技出口。开始强调产业链安全。 后来很多分析认为，美国之所以反应如此激烈，一个重要原因，就是中国在2017年前后表现出的那种"高技术崛起"趋势，以及"厉害了我的国"的宣传。 那时候的美国，已经意识到，中国不只是"世界工厂"了，而是在向产业链上游走。 芯片、5G、AI、高端制造、新能源、航天……中国开始全面进入美国最敏感的领域。 而与此同时，特朗普上任后的美国，则不断"退群"。 退出TPP。 退出巴黎协定。 退出联合国教科文组织。 整个美国社会都弥漫着一种疲惫与撕裂。 如果用武侠来比喻。 2017年的中国，像一个刚闯入江湖、准备重塑武林规则的少年。 而美国，则像一个已经称霸江湖几十年、开始对世界失去耐心的老盟主。 于是，冲突几乎不可避免。 因为真正的大国竞争，从来不是意识形态，而是产业、科技、资本与未来。 ---------- 凡是过往 2017年的人们，并不知道后面会发生什么。 没人知道新冠。 没人知道房地产会调整。 没人知道互联网会降温。 没人知道AI会重新洗牌。 没人知道全球化会开始倒车。 所以今天回头看2017，会有一种特殊的感伤。 那是一种"后来的人，重新看旧照片"的感伤。 照片里的人在笑，但你知道后面会发生什么。 现在特朗普"前度特郎今又来"。 中国也已经不是那个青春少年。 这些年经历了太多事，双方都成熟了很多，也都疲惫了很多。 今天再谈中美，以及我们个人， 已经少了2017年的激情， 不再那么意气风发， 也不再那么轻信未来一定线性向上的投资， 兄弟们都多了一份沉稳。。。

A股35岁啦 今年上海证券交易所正式交易35周年，35岁在当下的语境还是很有纪念意义的。 18年前2007年A股开年正在猛攻3000点，随后的几个月突破3000直冲6124点，“剑指万点”看起来是触手可及的目标，那时的A股即将迎来18岁的成人礼硬到充血充满希望。 当年的金融消费者现在最年轻也都即将步入不惑之年，一定想不到18年后35岁的A股还深陷在3000点的泥潭里。 时间以人的维度是公平的，无论是规则的制定者还是市场参与者到一定年纪都难逃岁月的清洗。 时间又是不公的，35岁的A股和共和国一样年轻，未来会和国家一起走过百年甚至更远的时间。 18年对A股只是18根起起伏伏的红绿K线，留给后人大抵只会说一句“那些年炒股的人看起来好像一条被拴着的狗，好可怜啊” 只看K线确实是这样，不过我不悲观。 所有人都能看到最近几年手机新能源智能家电国产化趋势的迅猛发展，这种变化不是过去一个品类从小作坊粗加工代工做规模干到上市，而是像华为小米美的等等整合上下游供应链企业做品牌做产品和欧美高端消费品企业血拼之后的结果。 供应链整合是一门高深的学问不是几句话一个想法就能搞定的，雷军拿着 1000 亿要造车到最后只用了300 亿，这里面可能有调侃示威后来者的成分，但是深思背后的动作也是动辄百亿的操作。相比之下其他同行就没那么幸运了，成本一旦失控倒闭在所难免。 一切看起来都很完美，我们有不错的企业家企业甚至政策扶持，营商环境动脑子想想从 70 年代到现在的成就应该也是大差不差。 唯一不完美的就是这一切在K线都没表现出来，这合理吗？ 太不合理了，背后的原因我没有能力系统性深究，唯一能参考的就是手头上工信部 2016 年出版的《中国制造2025》里面提到过的新能源发展规划，从 16 年发表至今作为行业领头羊比亚迪也是经过四年整理 2020 年才开始爆发，而这之前比亚迪已经默默发展了十几年。 所以也许现在我们能做的只有默默等待，耐心等待，等待某一天的破壳。

巴西人对中国品牌趋之若鹜的原因，主要有4个。 第一，中国品牌让巴西人直接感受到技术进步。 手机，智能电视，电动车，通信设备和人工智能产品不断进入日常生活，消费者对中国制造的印象也从价格便宜转向技术先进。 第二，中国企业把工厂和资本真正带到了巴西。 2025年，中国企业在巴西至少投资60亿美元，超过其他任何海外市场，长城接手奔驰旧工厂，比亚迪进入福特旧厂，吉利收购雷诺巴西26%的股份，中国品牌已经成为当地制造业的一部分。 第三，中国企业迅速融入巴西的主流文化。 吉利邀请当地知名明星家庭代言，赞助《巴西老大哥》，奇瑞聘请演员推广高端SUV，比亚迪则把汽车植入黄金档电视剧。中国品牌因此变得熟悉，也更容易获得信任。 第四，中国持续投资，美国却不断制造贸易摩擦。 中国从2009年起就是巴西最大的贸易伙伴，巴西还计划首次使用人民币融资。 与此同时，美国威胁对巴西商品加征25%关税，特朗普也公开冷落卢拉，这让中国显得更愿意投资和长期合作。

特朗普金手机原来是“中国制造”？ 特朗普一年前推出个人品牌 T1智能手机，这本应是一款主打“爱国”牌的产品，其营销口号甚至就是“以美国为荣”（Proudly American）。 但德国新闻网站T-online以及多个科技新闻网站报道，专业人士在将手机拆开对比后发现，这款“御用”的金色手机其实是一台在中国制造的HTC手机。 HTC（宏达国际电子）是一家台湾的电子消费品生产商，其智能手机品牌在2000年代初期曾行销全球，2012年后手机业务逐渐萎缩。目前产品基本由中国大陆代工厂设计与制造。 镀了金，换了标记 美国维修平台iFixit的专家对T1进行了彻底拆解，并将其与2024年推出的HTC U24 Pro 进行了逐个组件比较。结果非常明显：二者是同一部手机，只是T1镀了金色，换了一个新徽标。 拆机前进行的CT扫描就已显示，两台手机的内部构造几乎完全一致。iFixit的专家在拆解这两款智能手机后，发现主板等组件以及各部件与螺丝的位置完全相同。他们甚至能将两台设备的主板互换，且未出现任何问题。此外，两者的显示屏也采用了相同的三星OLED面板，iFixit通过显微成像技术证实了这一点。 外观上的细节差异仅限于扬声器格栅上略有改动的开孔图案，以及位置微调过的闪光灯。两者在硬件上唯一显著的差异似乎在于电池：T1使用的不是原装 HTC 电池，而是由一家名为 Newlix Mfg Inc. 的菲律宾制造商生产的电池。虽然其容量略高于原装，但充电功率却从60瓦降至30瓦，因此无法真正快速充电。 美国缺乏手机生产厂 2025年6月，特朗普集团（Trump Organization）正式推出名为“Trump 1 Mobile”的手机与无线通讯服务，产品包括一款售价499美元的智能手机和月费为47.45美元的套餐。 T1最初号称“美国制造”（Made in USA）。特朗普集团曾表示，其客服中心将设在美国，手机也将在美国制造。当时的媒体报道就指出，美国本土并无成规模的智能手机生产基础设施，大多数设备仍依赖亚洲国家的生产线。 如今T1包装上标明的是“美国组装”（Assembled in the USA）。据iFixit 称，特朗普集团表示该手机是在佛罗里达州进行组装。 iFixit推测，所谓的“美国组装”很可能仅涉及电池或摄像头模组等少数几个部件的安装。极有可能的情况是，机身和显示屏均作为成品组件从中国进口。美国联邦贸易委员会（FTC）针对产品何时能标注“美国制造”制定了明确标准，而 T1 并不符合这些标准。 iFixit 写道：“综合这些信息来看，这并非一款‘彰显美国自豪感的设计’，而是一款在中国设计、在中国制造，且主要零部件均源自中国的手机。” 微信公众号“不客观实验室”发布介绍这一拆机测试的文章称，公开数据库显示，HTC U24 Pro 的制造商是位于广东的元昌电子。 T1售价499美元，HTC U24 Pro在美国的零售价约为550美元。另一点不同是，T1预装了特朗普的社交应用Truth Social。

肾结石都给震碎了 今天市场上最大的焦点肯定是大宗商品的波动，尤其是带头大哥白银，日内一波三折，跌宕起伏。 早上开盘后快速冲高，最高至84附近，之后突然一波瀑布下跌，短短一个小时内砸到了75附近，这一切都发生在北京时间9点之前。不过随后企稳反弹，10点半左右回到了79，也就是上周五的收盘价附近。 为什么特意要说10点半呢，因为白银lof基金停牌1小时，10点半开始交易。上来短暂的封死跌停，不过只一分钟就被汹涌的买盘给撬开了，价格一瞬间就从-10%拉到了红盘。这个在周末是有预期的，当时经过计算基金的潜在净值离跌停价只有5%左右，在眼下这个市场环境下这个溢率肯定有人投机。 白银lof最高在11点前后冲到接近涨停，当时国际银价反弹到80出头，大概下午2点之后国际银价再次跳水，从80多一路跌回到75，但是沪银主力合约跌的更狠，从+10%直接跌绿了收盘。今晚我查了一下白银Lof的最新净值，2.1298，跟二级市场的收盘价（2.543）相差了19.4%的溢价。 在lof限购的背景下，我认为短期内正常溢价是5-15%范围，19.4%偏高了一点，但已经没有前几天离谱了。 我综合判断了一下，目前的情况下申购套利的策略虽然风险加大了，但值博率依然较高，可以继续操作。很多没啥经验的散户被上周的连续跌停给吓住了，导致套利的通道没那么拥挤了，这个时候加一点判断加一点胆量会更有收获。 …… 除了白银外今天黄金也跌了2%左右，铜价跌3%，这个都正常，有色兄弟共进退嘛。另外还有几个本土爆炒的品种，像钯和铂，今天都跌停了。 最滑稽的是碳酸锂，下午2点的时候也跟着白银一波瀑布跳水，最后也是砸到了跌停附近，给哥们气笑了。你碳酸锂就是个纯工业金属，咋还有模有样的混到贵金属那一桌了，好不容易涨起来点的锂矿今天遭罪了，被砸的灰头土脸，连带着电池板块也被波及。 最近人气爆棚的商业航天今天还在涨，+0.5%，12月份累计上涨19%，投行圈子一直有蓝箭航天加速ipo的消息，各种政策也给开绿灯让路，很可能这家中国民营火箭要比spaceX更早上市。 还记得前几天朱雀3号火箭发射的新闻吗，就是蓝箭航天开发的，那次发射已经能让卫星入轨，就是落地回收的部分坠了，我当时说有点像2014年的spaceX，两边大概差7-8年的时间，后发一方的优势就是可以摸着马斯克过河，技术路线已经探索明白了。 2026上半年，商业航天都会是一个题材，像这种没有业绩，不能算估值的板块是最能炒的，不聊贵不贵，问就是移民火星，问就是星辰大海，谁算pbpe就是格局小了。 今天两市成交2.14万亿，这个量能是不低的，但是大盘又犯了之前类似的问题，在临门一脚就要突破的档口又软了，大概是故意要把悬念留给2026年。本周还有2个交易日，也是今年最后2个交易日，不知道会以3还是4收盘。 …… 1、今天电力板块集体受挫，主要是因为多个省份的长协电价陆续出炉，不及预期。广东2026年度交易均价372.14厘/千瓦时，同比下降19.72厘/千瓦时，接近基准价下浮下限；江苏2026年1月集中竞价均价324.71元/兆瓦时，较基准价下浮17%。 全世界都知道中国制造厉害，除了人力便宜，还有很重要的因素是基础服务便宜，其中就包括电力。至于长协电价为什么下跌，我看分析说是供应宽松，新能源发电加入竞争导致，另外电煤价格也在跌，火力发电成本下降。总之这是个短期利空，不至于严重冲击电力板块的基本面。 2、茅台控股股东茅台集团30亿增持公司股份完毕，累计卖了207.13万股，那计算一下平均成本就是1448元左右。增持后持有公司56.63%股份。30亿这个金额不算小，但扔到茅台的交易量里水花都看不见一个。 茅台的股价已经阴跌4年了，整体表现强于白酒行业平均水平，但能感觉到里面的机构陆陆续续的在跑路，并没有真正的信心回暖，只能说撤退的比较有序，没有很狼狈的溃逃。这个价位的茅台我觉得值博率很一般，除非出现恐慌性抛售，不然宁愿错过也不想加仓。 白酒板块今天下跌1.3%，离2025年最低点只有1.2%的距离，明天可能一哆嗦就新低了。 3、今天又给岛独势力上强度上压力了，通常这类操作都是回应对面的挑衅，但一般内地网民也看不到对方挑衅了啥，就是知道有这回事就行。炒来炒去就是军工或者福建板块。 4、美乌谈判据说已经90%完成，最核心的是美国可能同意给乌克兰类似于北约成员国的安全保障，细节没有公开，特朗普说谈判完成了95%。这场战争明年大概率就会结束。 就这样吧，最后说个事，之前推荐的年末个人养老金保险产品，我后台看已经1000多个读者买了，还有2天时间。收入越高的买节税产品越赚，推荐年收入超过15万的人再考虑一下。年收入10万以下的就算了，买了也没多大意思。 税优健康险：岁岁享3.0，额度2400元/年，别买多了。假设税点20%、交10年，满10年利率4%以上，45%税点能到11%。 个人养老金：1.2万/年，可选的产品很多，想省心、拿笔确定养老钱的话，可以选国民慧选 2号（节税版）A款。 12月31日之前买这俩保险，符合要求会有基础体检套餐赠送，买之前记得先咨询清楚。 快速咨询抵税保险 刚看了一眼白银还在跌，最新72了。

眼红，随随便便就挣了2亿 昨晚我说以后资产给孩子一人一半，无论男女，有读者留言说不应该均分，应该集中资源留给男孩，说古代王侯将相都是嫡长子继承，现代贵族豪门也是集中资源留给主要的孩子，如果按人头均摊就是推恩令的效果，最后家族逐渐没落式微。 我以前还真想过这个事，古代王侯将相的最大资产是爵位or政治资产，这个不能分摊，确实只能选一个孩子继承。现代贵族豪门最大的资产通常是企业，企业也不能按人头分摊，我支持集中股份留给能力最强的孩子，李嘉诚，何鸿燊，宗庆后，都是这么操作的，其他孩子现金补偿。 但我只是个布衣白身，不袭爵，不当官，甚至连企业也没有，我以后能留给孩子们的只有现金或金融资产，不如平分，鸡蛋分开放，家产败落的可能性还小一点。等他们长大了我会教如何去投资，愿不愿意学看他们自己的意愿。 我不是那种偏交易型的投资者，我擅长在多领域多市场寻找信息差套利、制度套利、值博率高的不对称博弈，需要较强的搜寻+学习+分析能力，两个孩子是不是这块料以后才知道，要是不行就做个红利组合每年领钱省着点花。 …… 今天上网遛弯的时候听到一个劲爆消息，说杜兰特刚卖了3000枚比特币暴富。通常国外的爆炸新闻要先确认真假，查了下果然半真半假。 正确的事实是杜兰特确实在2016年买了比特币，他当时参加了勇士老板的party，听人介绍了比特币这个东西，随即就在coinbase上注册了账号并买入300枚。当时比特币的价格不到1000美元。 然后他就不管了，300个比特币一直躺在账户上，中间由于长时间没登录，账号和密码都忘了，但他一直记得有这么个事。直到前几天他打算找回账户，毕竟大明星，coinbase立刻协助恢复，于是300个比特币又搞回来了，至于卖没卖杜兰特自己没讲。中心化交易所不是公链，数据查不到。 目前300个比特币的市值差不多3400万美元，相比起最初的投资额赚了100倍多倍，本来就贼有钱，这下更加不堪重富。这件事说明了有钱人为什么更容易挣到钱，他们可以接触到更高层级的人和信息，看到更多的机会，自己有更多的钱随便试错，投资出去后也更有耐心去让利润成长。 这里面的每一个“更”，都是横亘在普通人面前的门槛，最后一个尤甚。 300个比特币当年也要20多万美元，说买就买，买完就忘，是因为杜兰特每打一场球的薪酬是32万美元（2016年合同），换算过来就好比普通人用2-3天工资随手买个东西玩，换做是你也可以谈笑风声，举重若轻. 现在一不小心挣出了一年的工资，对他来说。钱总是很容易流向那些不缺钱的人，苦难总是更容易找到能吃苦的人，man what can I say  …… 今天a股波澜不惊吧，成交额2.12万亿，比前几天又缩量了，但指数还在涨，宽指里除了微盘股都是红的，但是今天全市场中位数是绿的，跌了0.38%。这说明资金最近持续流向权重股，所以指数涨而大量的小盘股不涨。 今年上半年是微盘股、中证2000猛猛涨，主流盘指原地不动，大概从8月中旬开始情况发生了变化，微盘股指数见顶回调，资金流向了大盘股、中盘股。 尤其是科创板和创业板，最近一个月优势太过明显，跑赢了其他板块5-7%，如果你的持仓里没有科技没有电池，账户很难感受到牛市的氛围。现在的行情早就不是从前大锅饭的年代，站错队就吹西北风，连汤都没得喝。 今天a股涨幅最多的又是黄金板块，本月累涨20%，是近期最靓的仔。很多人应该也发现了，现在a股的黄金板块涨的比国际金价还要快，这事其实也合理，因为随着金价的上涨，对矿企利润的增幅贡献是加速上升的。因为企业成本是固定的，金价现在多涨的部分全是利润。不过这仅代表短期表现，拉长周期看的话a股黄金板块远远不如金价表现。 今天老登股板块再度集体回调，传统行业几乎都是绿的，场内资金是真不待见。 还有一个重要信号，就是中证银行跌破了年线。自7月上旬见顶以来已经累计回撤15%，完全和最近两个月行情倒着来，每天都有大资金从里面抛售跑路。之前农业银行还能孤军奋战，这几天也尿的稀里哗啦。上半年在银行股里凡尔赛挣钱不难的股民，这两个月沉默了，每天大脑里都有两个小人在乒乒乓乓的对打，换？不换！换？不换！换？不换！ 假如，我是说假如，这波行情最终能上4000点，那按照目前的节奏可能还要走小半年，届时中证银行多半就在水下了，目前2025年还有2%的涨幅，比-5%的白酒强点有限。 …… 1、消费电子，主要是果链暴涨，长盈精密+20%，立讯精密+10%。原因昨晚介绍过了，一个是果17加量不加价卖爆了，近几年最成功的机型，没有创新，就是卷，但消费者喜欢，很有效。另一个就是openai给中国制造业下订单了，这是正个八经的ai赋能。给美国企业代工生产是真的香，订单稳定，利润率高，不压款，讲信用，缺点就是政治风险不可控，两国关系紧张随时可能吃资本主义铁拳。 2、钢铁行业未来两年目标确定，年均增长4%，不能再多了，严禁新产能。我去看了一眼国证钢铁指数，先跌后拉，最后微绿0.27%，就算是消化这事了。 3、9月份LPR利息没变，这个预期之内。不过最近房价加速下跌，我今晚去趋势动物小程序上又看了一眼，北京上海广州的月环比都在-1%以上，官方接下来得做点什么吧。现在息差已经史低水平，要进一步降房贷首先要继续降存款利率，看看年底前有没动作。 …… 最后说个事，最近监管又处罚了一批新的违规上市公司，所以公共维权的名单又更新了，你们可以点击下面的链接，看看自己的持仓能不能主张索赔。 索赔报名   #小程序#://WPS表单/Mc7krrJXwjpAHFn 索赔名单会不定期更新，目前有137个项目，在我账号对话框输入关键词【索赔】也能获取最新报名链接。 这几年一共帮助了1354位读者挽损近4000w。前期只要配合律师把需要的材料准备齐全，后面就等法院和律师推进就好。 差不多就这些了，发射！

前几天跟潘乱和老编辑吃饭，登味超标的开了一下怀旧服，把晚点LatePost在2023年写的「还原字节跳动HR体系」那篇稿子重新讨论了一遍，尤以老编辑的评价甚高——我从来没有见到他这么吹过其他媒体和作者——认为文章的非线性写法非常独特，开创了商业报道的新体裁。 我对老编辑说法的理解未必准确，但确实也能察觉到小晚整个团队在文本训练方面的优越性，并不是纯粹的基于材料的写作，有非常坚定的内在逻辑，同时具有工程化的结构和人文化的感性，可以无视时效性。 昨天更新的「AI抢人大战，批量制造这个时代的流量明星」也是相当具有代表性的例子，AI研究员如同球星那样被开价和交易早就不是新闻了，市面上的同题作文泛滥成灾，但晚点就是能用信息的再组织写出新意、立意，这很厉害。 还是总结一下这篇稿子，对我来说也是一种愉快的练笔： - 在中国，真正能靠个人技能年入过亿的群体，少之又少，以明星艺人为例，在娱乐业最鼎盛的时期，也只有十几个人能够达到这个标准，但在这波大模型热浪里，顶级研究员的身价以史无前例的速度被抬到了以亿为单位的年薪级别，而这批人的总数只有几百人，也就是说，大厂的你争我抢，总盘子其实就这么大，中国最贵的几百号人，就是在这么一个供给严重不足的环境里产生的； - 在ChatGPT发布之后的一年多时间里，因为局势尚不明朗，各家公司投入尚且谨慎，国内AI研究员的收入比较稳定，顶薪也就在百万级人民币，直到2023年底，两家公司打破了「规矩」，一个是DeepSeek开始用高于市场价的扩人，另一个是曾被视为落后半步的字节，通过饱和式投入启动追赶，以2倍薪水涨幅为起价，从月之暗面、阿里、百度、智谱等公司挖人； - 其中标志性的事件是2024年下半年阿里Qwen的核心技术负责人周畅带着竞业协议加入字节，职级从P9跳到4-2（实际上对标P11），千万级人民币的总包，而字节也很快得到了回报，周畅入伙之后，在极短时间内提高了豆包的多模态基模能力，这是抢人大战的关键驱动力，只要找到对的人，就能立竿见影的带来技术进步，事半功倍； - 很重要的是，一个靠谱的Infra专家，最多可以提高50%的算力利用率，考虑到大厂每年几百亿的算力投入，这种效率优化创造的经济收益，要远远胜过那笔薪水开支，一个正确的判断，也能决定模型在几个月内拉开巨大差距，「懂得在哪里划线」的知识价值，变得无比稀缺； - 到了2025年，DeepSeek的爆火让全行业都意识到模型质量的差距本质在于人，于是更多的公司开始加入，推动工资水平继续水涨船高，千万级薪酬包下沉到了普通研究员群体，字节甚至能给应届生开出500万年包，而DeepSeek也把内推奖金提高到了20万，猎头行情更是以月为更新周期，「三月给的价四月就不够用了」； - 但是，当其他大厂都相继启用钞能力后，强如字节也会沦为被掠夺的鱼肉，2025年下半年，腾讯开始盯着字节大模型团队挖人，用的是字节本就很熟悉的方式：工资翻倍，来不来？而且腾讯也兼具策略性，会主攻字节内部面临工资倒挂的老员工，因为位置长期不动，他们没能赶上职级膨胀的春风，于是选择投奔腾讯涨薪的为数不少； - OpenAI的姚顺雨和DeepSeek的郭达雅在前后半年的时间分别拿到过亿年薪加入腾讯和字节——这个数字同时被两家否定了——再次引发行业躁动，两人属于完全不同的样本，姚顺雨是标准的精英路线，从姚班天才到普林斯顿博士，履历辉煌，而郭达雅是完全的本土人才，没有镀金过程，但他们都以极为年轻的年龄，打破了大厂原有的年限体系和汇报关系； - 郭达雅意味着用已有成绩倒推价值也是可以成立的，因为DeepSeek的模型牛逼，所以参与制作这个模型的人同样牛逼，这个逻辑被大厂以实际行动买单了，当郭达雅决定离开DeepSeek时，阿里、腾讯、字节都在第一时间去接触了，包括老板亲自去谈，最后因为字节的投入方向和他的发展预期最吻合，成功签下入职合同； - 骨干的持续流失，给了DeepSeek相当大的压力，梁文锋选择启动融资，给员工手里的期权一个定价机会，对内安抚军心，为了留人，字节设计了豆包虚拟股，以及阳光普照的每人每月最低9万元额外津贴，反倒是已经上市的智谱和MiniMax，因为期权暴涨加上解禁期，不必太操心员工的稳定性； - 横向来看，最近一年里，字节和腾讯的饥渴度是最高的，字节愿意因人设岗，从张一鸣到HR，全都奉行「笼络最聪明的头脑」这一原则，腾讯因为自身的进度原因，被迫成为市场上后出价的那个人，虽然要当冤大头，但对于家大业大的鹅厂储备来说，问题也不大，先去拿字节的offer、再用字节的offer去敲腾讯的门要更多的钱，成了一些研究员的财富密码，有猎头说得很透彻，大厂不怕花钱，是为了把对手能用的人，提前从市面上清掉； - 阿里就比较保守了，Qwen以团队氛围优秀著称，90%的员工都是阿里自己培养的校招生，工作自由度很高，但阿里严格的职级体系，还是对Qwen参与人才争夺制造了障碍，2025年下半年，林俊旸曾让Qwen的研究员主动出去面试，以求得涨薪的机会，避免人才外流，可见有多无奈； - 当给够钱已经不具备稀缺性之后，大厂争取研究员的技巧也开始转向软实力，比如扎克伯格会把Meta想挖的人请到自家别墅吃饭，用「真诚」作为必杀技，张一鸣也会亲自去和自己看上的论文作者见面谈话，Anthropic之所以成为研究员离职率最低的AI公司，是因为它被公认为文化建设独树一帜，老板本身就是一种信仰； - 研究员之间的竞争必然激烈，以前抬高身价的方式是发论文，后来各家公司发现只要发完论文就会让作者接到的猎头电话直线上升，又不太乐意让研究员「抛头露面」了，但是上有政策、下有对策，研究员们也很灵活，不让发论文，那就去上播客、发推特、做小红书，总之就是加强主动「营业」，持续的获取个人流量，确保在需要的时刻能被看见； - 为了对得起高薪待遇，同时防止掉队，这几百个顶级研究员普遍睡眠不足、高压工作，即便没有KPI和OKR，他们也会自己驱动自己，就像从小到大的做题路径，这是天才避免泯然众人的唯一出路，「这个行业最终会变成，前5%的人拿着从前10倍的工资，干着100个人的活。」

安联贸易（Allianz Trade）最新公布的一份调查研究结果显示，数据中心对气候构成的危害比此前预想的更为严重。报告指出，此前人们低估了数字基础设施对气候的影响。此外，除非采取适当措施，否则随着人工智能应用的激增，由算力需求引发的碳排放量可能会急剧上升。不过，专家认为，欧洲在扭转这一局面方面处于特别有利的地位。 该研究估算，2025年全球数据中心的二氧化碳排放总量达到2.86亿吨。这一数字比国际能源署此前研究得出的数据高出57%。安联贸易将此归因于其模型纳入了整个价值链中的间接排放（例如制造和施工环节产生的排放）以及电力传输过程中的损耗。数据显示，超过70%的排放源于设施的电力消耗，而约四分之一的排放则来自硬件和基础设施。 全球范围内正投入巨资提升算力。预计到本世纪末，安装容量将翻一番。“数据中心正从一个边缘因素，发展成为许多地区电力需求的结构性驱动力。”安联气候经济学家帕特里克·霍夫曼（Patrick Hoffmann）解释道。 目前，人工智能应用已占数据中心电力消耗的15%至20%。 数据中心对气候的危害程度在很大程度上取决于其地理位置。“同样的计算任务，根据电力结构的不同，可能产生截然不同的排放量，”霍夫曼解释说，“例如，在印度、印度尼西亚或马来西亚等国，每千瓦时电力的排放量超过600克二氧化碳。而在挪威和瑞典，这一数字则低于30克。” 中国和美国的数据中心二氧化碳排放量合计约占全球总量的70%。这两个国家的电力结构碳强度相对较高，分别为每千瓦时384克（美国）和526克（中国）。“欧洲相对清洁的电力结构，为该地区实现气候友好型人工智能发展提供了结构性优势。”霍夫曼解释道。 “然而，德国在欧洲属于落后者。”他补充道。由于燃煤发电占比依然很高，德国数据中心每千瓦时电力产生329克二氧化碳。

AI半导体终局推演2026(II) 当半导体结构性演进到AI推理主线，内存和存储成为了最大瓶颈，市场对内存和存储最大的怀疑就是： HBM/DRAM/SSD会不会摆脱传统周期性？ 依赖HBM指数增长的GPU架构路线进化路线，会不会停止？什么时候停止？ 长鑫扩产的影响有多大？会不会把这个市场重新带入周期泥潭？ 本篇尝试去建立一个框架来梳理这几个问题 —---------—--------- 万物皆周期，而内存的周期性又特别强，最大的来源在于扩产周期过长，无法快速扩产和需求短缺时期错配 摆脱传统周期性几种可能的方式 1. 定制化：产品不可互换，产能不能随便转移，需要签长约。 2. 结构性的指数级需求增长：需求曲线本身很陡峭，而且供给一直追不上。 3. 技术迭代快速升级：每一代产品都快速淘汰上一代。 满足任何一条，就能部分摆脱传统周期；满足两到三条，就能摆脱大部分传统周期 根据这个框架， HBM在三条里，大概占了两条半 1. 定制化，需要签长约（较弱，算半条） HBM 确实有定制化和Nvidia codesign的成分，但并不是很强。真正定制的部分只在封装和 base die，上面那十几层 DRAM die 仍然是完全 JEDEC 标准化的。 比如当 Samsung 的 HBM3E 在 NVIDIA 的 qualification 上没过、份额从大约 60% 一路跌到 20% 的时候，它并没有把这批产能砸在手里报废，而是转手就供给了 Google 的 TPU、AMD. 物理上，给 NVIDIA 的 HBM3E 和给 AMD 的 HBM3E，是同一个东西。 所以产能仍然是部分可以自由转移的。 HBM4之后的定制化更多一些，包括在 base die 上集成定制逻辑和/或缓存。更复杂的方式是将 HBM4E 内存控制器和定制 die-to-die 接口直接放入逻辑 base die SemiAnalysis 提到 OpenAI、NVIDIA 和 AMD 各自都在做定制 HBM 的工作，但这指的是 base die 的定制，上面的 DRAM 层仍然是标准的。 部分定制化的特性，HBM主要在封装上需要合作，这也导致了客户必须签长约，但产能也确实可以转移，所以HBM 能勉强算半条。 2. 结构性的指数需求增长（满足） 最直观的原因，就是Nvidia token factory token throughput的硬件升级需求，导致了HBM带宽的升级换代极快，以及HBM size需求的指数增长 这一条其实就是上一篇AI半导体终局推演2026(I)的结论： token throughput = HBM size × HBM 带宽，每一代翻倍。 HBM size per GPU大概每年增长40%以上 这条需求曲线的陡峭程度，是DRAM供给端 14% 的 wafer 增长，乘以 9% 的 density 提升，很难追上的 在硬件领域，因为attn阶段KV cahce的极高带宽和极高memory size的要求，也导致了HBM独特的地位。即便是HBM涨价三五倍，把钱花在HBM上带来的边际token throughput提升，仍然比花在其他地方要划算的多。 其他几个Memory路线，SRAM，HBF，CXL，PIM，目前都无法在HBM的主力赛道kv cache/attention上正面竞争，起码未来5年甚至更长时间，不太可能找到替代路线 3. 技术迭代快速升级（满足） DDR3时代过了15年，仍然只是DDR5时代，而HBM的升级换代的速度基本上是两年一代，比传统DDR要快很多很多，而且近来还有加速的趋势，HBM size x HBM BW每一代翻倍，目前是完全符合这个规律的 每两年一代HBM升级，NV GPU速度基本是指数型上升：2TB/s ->3.5TB/s->4.8TB/s ->8TB/s->22TB/s，而且HBM的速度和推理token throughput是完全线性正比的，上一代HBM的边际使用成本会不划算，大家都有动机去尽量用最新的产品，虽然更贵，但是带来的收益(token throughput)是更多的 Token factory时代的逻辑是，技术升级（HBM带宽）的越多，赚的越多 这个速度差，造成了一个和 CPU 类似的局面：旧产品快速贬值，于是囤货的价值在变低，比如说，HBM3的价值贬值的非常快，今天基本上主流产品不会用了 所以HBM 厂商的理性选择，从拼当前的产能去占市场（quantity competition），变成了在稳定性和HBM速度上拼技术，拼下一代在 NVIDIA 平台上的 qualification 份额（quality competition），从而避免了在传统周期的下行波段，大家都不愿减产掉市场份额的囚徒困境。 —--------------—-------------- HBM和传统DRAM比较，三个条件里满足了两个半，那么HBM能摆脱传统周期性吗？ 内存周期性的来源，主流叙事是，DRAM 有Commodity属性（无差异化 → 价格战 →库存可囤积），所以有周期性。 而Commodity属性本身并不产生周期，它只是一个振幅放大器 特别是DRAM领域里，曾经产生过囚徒困境，在下行周期三星曾经扩产抢市场份额，谁先减产谁吃亏，导致谁也不敢轻易减产，最后大家都亏损惨烈 实际上周期性的主要结构性来源是供给周期太长，很容易和需求周期错位。建一座 fab 要 3 年，投资上百亿美元，一旦决策就不可逆，而需求增长会有不稳定性，每次出现新范式增长，比如云服务，移动互联网手机，疫情线上需求，会有爆发式增长，而过了两年增长会放缓，供给高于需求，降价过猛，就变成了亏钱周期 万物皆周期，HBM这一条同样是无法避免，但只要token需求仍然是指数型增长，结构性的指数增长会减弱周期性，因为需求可预测度更好，而且一旦降价，客户就有增大HBM size的需求（从而增大token throughput），加上HBM有一点定制化要求导致都是长约，从而从周期性转化成成长周期性，而且这一轮周期会特别长 周期性：上行周期赚的多，下行周期亏的多 成长周期性：上行周期赚的多，下行周期赚的少 另外，HBM/DRAM在这三条摆脱传统周期的条件的基础上，还有一条重要优势： 4. 因为DRAM密度增长scaling越来越慢，以及HBM升级换代导致DRAM堆叠倍数的增加，供给端的扩产难度持续增加 2000年附近，DRAM每片wafer上DRAM bit密度每年增长大概45%，也就是说，就算晶圆wafer数量不扩产，每年的供给端DRAM bit仍然可以增长45% 十年前，DRAM bit每年密度增长降到了20%，而现在，DRAM bit每年密度增长降到了9%。以前DRAM扩产甚至不怎么需要新建厂房就能得到每年20~30%的bit volume上升，现在DRAM要扩产，更多的是靠wafer数量的增长，也就是新建厂房和clean room。 另外一个HBM快速扩产难度在于，HBM3e大概需要3倍的DRAM wafer晶圆，而HBM4由于堆叠密度的增加，大概需要4倍的DRAM wafer晶圆数量，相当于HBM bit相对于DRAM bit一直变得更难制造，单位DRAM wafer数量制造的HBM bit越来越少，相当于在通缩 ---------------------------------- HBM未来有一天，会不会从成长周期性，变回传统周期性？最重要的因素是结构性指数增长，那么 AI推理时代，这个依赖HBM指数增长的GPU架构路线进化路线，会不会停止？什么时候停止？ token throughput = HBM size × HBM 带宽，这个HBM指数增长的第一性原理里的HBM size的增长原因正是KV cache的增长。KVCache的特性以及Attention的特性,也是非常契合HBM的。甚至让HBM领先于其他的技术路线, 能够最大化地让KVCache和Attention 阶段的利用率。 换言之， 如果KV cache从架构上不存在了，那么HBM size指数增长逻辑也会受到挑战 所以这个问题的本质其实是，这一轮以 Transformer 为代表的 attention 机制、以及由它衍生的 KV cache 机制，会不会消失？退潮之后会不会被取代？ 从历史规律来看：每一次AI模型架构革命，真正被保留下来的，是那些在数学上具有某种普适性的 primitive 操作 举个例子：FFN（前馈网络，也就是模型里大量的 MLP 层）是 2012 年深度学习时代的产物，但它一路活到了今天的大语言模型里，并且仍然占据着模型相当大的参数量。它为什么能活下来？因为这也是一种universal approximation theorem（通用逼近定理）：任何足够宽的 MLP 都能逼近任意连续函数 Attention 大概率也是这样一个会被保留的 primitive。因为它解决的是一个同样 基础的问题：序列sequence 中任意两个位置之间的 dynamic routing（动态路由），让一个序列里任意两个位置都能按需建立联系。这个能力一旦被验证有效，就很难被丢弃 所以即便未来架构从纯 Transformer 向混合架构演进，或者向世界模型演进，但attention 层依然会存在，KV cache（或者它经过 latent compression 之后的等价物）依然需要，HBM依然会作为推理核心之一，这个依赖HBM指数增长的GPU KV cache架构路线进化路线，不会停止 —---------------—--------------- 那么DRAM呢？在未来有没有摆脱传统周期性的可能？ HBM摆脱周期性在市场上有一定共识，但DRAM摆脱周期性，市场目前基本没有共识 还是回到刚才的框架，三个摆脱传统周期的条件里，DRAM是没有定制化的，所以就只能看技术迭代速度，最关键的还是要看，有没有结构性的指数增长，答案是有的 在 AI token factory 这个概念里，结构性指数增长的确实主要是 HBM。但事情在 2025 年年底之后起了变化：随着 agentic CPU开始释放潜力，CPU 附带的那部分 DRAM 需求，正在成为 DRAM 新的结构性指数增长来源 —------ 这部分的增长逻辑分两层：第一层是CPU 服务器TAM的快速增长，第二层是每个服务器CPU core配备的DRAM用量的因为agentic flow快速增长 服务器CPU TAM的快速增长的4个逻辑在4月的CPU专篇详细写过，简单的说： 1. AI 加速器集群里CPU和GPU配比从传统的1：4变成1：2，甚至可能往1：1迈进 2. Agentic flow里CPU处理的延迟占比很高，50~90%成为重要瓶颈，需要同步扩容 3. AI coding让SDE的效率大幅提升，代码量数量级增长，软件API调用指数级增长，直接转化为这部分CPU hours指数级上升 4. Sandbox为保障数据安全与隔离，如Analytical Agent 需为每个任务复制大量数据库和用户上下文，导致内存(DRAM)和CPU核心的严重浪费，而且这个浪费问题五年甚至更久无法解决。另外CPU hours 在技术上很难通过优化的方法来通缩 这也就是为什么，上上个季度，AMD的财报说CPU TAM到2030年会到60B，两个月前，AMD/ARM把CPU TAM的2030年预测翻倍到120B，一个月前，Nvidia再次把CPU TAM的2030年预测翻倍到200B 而上个星期，Bernstein再次提升2030 CPU TAM指引到223B。在我看来，2031 CPU TAM未来上修到400B是没有太大悬念的事情，唯一的悬念是几个巨头会什么时候宣布上修这个指引 再说说第二层，为什么每个服务器CPU core配备的DRAM用量在agentic时代快速增长？ 1. Agent 是带状态的长驻进程，不是无状态的请求-响应 传统 web/SaaS 是 stateless 的：请求进来，分配内存，处理完内存立刻回收。而一个 Agent 任务可以跑 一分钟到一个小时，这整段时间里，它的 message history、system prompt、工作记忆、长期记忆、工具结果 buffer 全部常驻 DRAM 和 CPU hours 一样，每个任务的内存足迹因为 stateful 和 sandbox 隔离(每个任务复制数据库和上下文)的要求，技术上很难压缩 2. 上下文窗口在指数级变长，每个会话的工作集随之膨胀，并发度 × 单会话memory footprint，乘数放大 context window 从 32K → 256K → 1M，reasoning / test-time compute 的序列长度爆炸，未来还会继续增大。每个活跃会话常驻的 messages 随 context 长度线性增长 现在把两层乘起来。 第一层，CPU server 的 TAM，朝 2030~2031 看大概是 5–7 倍的量级(60B → 120B → 200B → 223B，我认为还会到 400B) 第二层，每颗 CPU 的 DRAM 配比，大概 3–4 倍(4~8GB → 16~32 GB/core)，但这个增长可能大部分是一次性红利 两个独立变量相乘，server 侧的 DRAM 需求是数量级的增长 2030年，即便按保守的300B CPU TAM，一个CPU core按$50来算，agent时代最保守按16GB/core，这算出来新增量最少都是96EB，而今年的DRAM总产量只有47EB，明年勉强60EB，这是非常惊人的增量 虽然这个agentic CPU带来的DRAM指数级增长，在第二层很大程度上是一次性红利，但持续时间会持续很久很久，因为这个短缺的缺口实在是太大了 —-------- 回到文章开头那个框架。三个摆脱传统周期的条件里，第一条DRAM 定制化，基本可以忽略 而第二条：一个结构性指数级、而且很难逆转的需求来源是成立的。commodity DRAM 现在也具备了部分摆脱传统周期性的资格。没有 HBM(两条半)那么彻底，但已经是实质性的变化 第三条，技术迭代速度，DRAM的节奏也跟以前不一样了 因为以前的DRAM技术迭代速度是严重依赖消费电子的，DDR的进步对于performance用处并不大，但可预见的未来里，碳基消费的传统DRAM，会远远小于硅基消费（CPU服务器）DRAM的用量 以前DRAM的速度升级带来的边际效用是很低的，但现在因为CPU服务器对memory的需求增大，以及端侧AI对DDR速度的要求也增大，比如苹果为了跑本地大模型，LPDDR速度越来越快 速度升级的边际效用高了不少，所以DDR6和LPDDR6的速度迭代需求比以前提升了太大了，这在图里也可以看到，LPDDR6/DDR6的迭代时间缩短了，而且速度斜率，重新开始抬头 以前新一代DDR/LPDDR技术出来，大家的反应都很冷淡，等降价了才会用 而现在LPDDR6出来，各家恨不得都在抢着能尽量早上就尽量早，因为速度的提升带来的performance提升是触手可及的 ------ 另外，DDR 的供给还要被 HBM 额外抽一道税。HBM 每年的扩产速度太快，导致每年都有一批原本可以做 commodity DDR 的 wafer 被拉去做 HBM，而 HBM 的转换比极低，HBM3E 大约要 3 片 DDR wafer 的产能才能做出等量的 bit，HBM4 是4 片。所以每年大约有 3% 到 5% 的 DDR bit 增长，是被这个 HBM bit tax直接吃掉的 所以DRAM bit volume虽然未来每年能增长24%左右（14%来自wafer增长，9%来自每个wafer的DRAM密度增长），但算上HBM bit tax之后，传统的、非 HBM 的 commodity DDR，每年的 bit growth 大概只有 20%（约 10% 的 wafer 增长 × 约 9% 的 node density 提升） —--------------------- 中国长鑫扩产的影响有多大？如果不讲武德拼命扩产，会不会把这个市场重新带入周期泥潭？ 长鑫这几年的扩产速度还是很快的，2025年还是每个月20万晶圆，2026年北京晶圆厂及新增生产线的贡献就能到32~35万。 正在建设中的上海工厂一期和二期，一期预计到2027年每月新增10万片晶圆产能，二期预计到2028年每月新增10万片晶圆产能，也就是说，2027年每个月42万晶圆，2028年能到每个月50万晶圆。 但需要注意的是，长鑫的dram bit 密度大概只有御三家的一半左右，所以长鑫的每个月50万晶圆wafer能产出的dram bit volume只有其他家的一半，这里计算wafer per month的时候，就按等效一半来算 把这个折扣打上之后，长鑫对整个DRAM行业的冲击还是小了很多，从2025年年底到2028年年底，长鑫对DRAM bit产能CAGR的影响大概只有1.5%，全行业的DRAM产能CAGR大概从12.7%升到14.2% DRAM月产能(kwspm) 2025E → 2028E CAGR Samsung 685K → 920K 10.3% SK Hynix 519K → 725K 11.8% Micron 340K → 560K 18.1% 非中国其他 150K → 218K 13.3% 中国(密度折半) 117K → 274K 32.8% ————————————————— 含中国总计 1811K → 2697K 14.2% 无中国总计 1694K → 2423K 12.7% 就算是长鑫未来还能保持增产速度，2030年对全行业等效产能每年DRAM bit volume增产CAGR的影响，大概也不到3%，从20% CAGR变成23% CAGR，仅此而已 另外，长鑫被光刻机所限制，而DDR6 需要更高速率（14400 MT/s 起步）和更高密度,御三家做 DDR6 大概率会用 1c 或更先进节点（~12nm 以下），已经全面用 EUV。长鑫可能会在DDR6上速率受限，密度也只有一半。 —---------------- 即便是成长性周期，为什么DRAM的这轮超级周期会持续很长时间，起码五年看不到头？ 第一个原因是，刚才谈到的CPU服务器需求端的巨量增长带来的结构性DRAM需求指数增长，这里结合DRAM供给端的bit volume CAGR大概稳定20%增长，就可以很清晰的看到，DRAM未来几年的缺口为什么越来越大： 非HBM的传统DRAM供给端大概是每年增长20%，而需求端，按2026年60B CPU TAM，每个CPU消耗DRAM平均8GB/core，每个core $30~35来算，需求是16EB 2030年按400B CPU TAM，每个CPU消耗DRAM平均16GB/core，每个core $80来算(CPU涨价超过一倍)，需求是80EB，这部分DRAM的增长CAGR大概是50%，远远超过目前的估算 不同于HBM是直接和token throughput挂钩，从而和GPU赚钱效率直接挂钩，DRAM不够对于agent flow的影响主要是速度，比如说，8GB/core和16GB/core比起来，部分workload速度可能降低30%，部分低价值task实在要等等也能忍，结构性指数增长的动机很强，但需求不如GPU那么刚性 Semianalysis说今年的DRAM缺口式个位数百分数，明年是超过10%。从agent CPU数量激增导致的DRAM结构性来看，这个缺口每年都会继续加大，在2030年之前看不到降低的可能 —---- 另外一个DRAM能延续强势很久的逻辑是，因为DRAM涨价之后，被涨价消灭的那部分需求，不是真的消失了，只是延迟了，需求蓄水池太多了。 所谓蓄水池，是指那些"内存一旦降价就会立刻被释放出来的潜在需求"。它们的存在，意味着即便供给阶段性跟上了，价格也很难崩，因为总有新的需求从蓄水池里涌出来接盘： 内存换算力/速度是一个蓄水池： 有大量本来需要靠额外内存来优化速度和算力的需求，在内存太贵时被压着，一旦内存降价就会被释放出来。 比如 Nvidia的CPX prefill 加速，本来的设计初衷是用额外的低成本GDDR7，来做一个专门的prefill加速器，结果LPDDR/GDDR都太贵了，比涨价前的HBM还贵，这个方案的ROI就不划算了，但等到普通内存降价，这样类似CPX的优化方案就还会回来 低价值task是一个蓄水池：内存涨价导致token价格居高不下时，高价值的 task 被优先保留，低价值的 task 被延后；内存一降价，这些被延迟的需求就回来了。 端侧 AI 是一个蓄水池：AI PC 的内存配置可能从 24GB 一路涨到 128GB。苹果已经明确要求最新的端侧AI满血版需要从8GB升级到12GB内存 常规消费电子、Agent PC、低端手机，因为内存涨价而减少的需求，全都是蓄水池。 这么多蓄水池叠在一起，构成了一个极厚的需求缓冲垫。这就是为什么 DDR 这轮的结构性增长，后劲会比市场想象的要强。 —----- 还有一个DRAM价格很难大幅下降的原因在于，HBM和DRAM产能可以互相转换，所以整个DRAM complex是一起re-rate的 在上行期DRAM的利润率远超HBM，HBM的涨价幅度甚至变成了由DRAM去推动。今年新签约的HBM4的价格，就是当期DRAM的价格 x 4，也就是正常堆叠倍数对应HBM4的价格 一旦DRAM降价毛利下滑，因为HBM的长约透明性，利润率都是有保障的，HBM就会间接抽走更多的DRAM产能，HBM的降价也会让GPU厂商更有动力尽可能的升级HBM size，这样也间接保障了DRAM的价格地板 DRAM的结构性指数增长的需求有了，density scaling放缓扩产难度在增加，厂商扩产计划都很谨慎，长鑫这几年带来的影响也是有限的，再加上需求的蓄水池非常庞大，这四个原因导致了，在可预见的至少五年甚至更长时间内，DRAM是很难进入周期低谷的。 —-------------- NAND SSD有希望摆脱传统周期性吗？ NAND 的结构性增长动力没有 DDR 那么强，今年的缺货主要原因是几个主要玩家的生产纪律保持的很好，并没有大规模扩产，每年的产能增加主要来源于技术改进：NAND堆叠层数的增加 第一个结构性增长来自AI，主要来自 KV cache 的 offloading，把HBM溢出的warm/cold KV cache 卸载到 NAND SSD上。 但神奇的事情是，这个kv cache offloading的增长甚至还没有大规模发生，SSD就已经缺的比DRAM还严重了，涨价也比DRAM要更多。等到明年Rubin CMX放量，加上KV cache offloading大规模应用，SSD的缺货也会因为这个结构性增长而增长 第二个，另一个去年年度总结里说到的未来可期的AI视频带来的结构性增量，今年已经有出圈的态势了 Seedance体量在以一年十倍到四十倍的速度增长。目前它还卡在缺卡算力不足的阶段，需求被算力压着没完全释放。但等到缺卡阶段过去，AI 视频对NAND存储的结构性需求增长，会持续相当长的一段时间。 第三个结构性增长也同样来自于agent flow带来的Sandbox使用量的指数级增长，Sandbox为保障数据安全与隔离，如Analytical Agent 需为每个任务复制大量数据库和用户上下文，导致内存(DRAM)和CPU核心的严重浪费，同样会带来大量的SSD的浪费（需求） 第四个也许在2030年之后发挥作用的结构性增长，来自于HBF路线需要用到SSD，在不少投行分析中被寄予厚望，但这个技术路线还有些遥远，主要角色定位只能作为存放大模型的weights，写一次权重然后做只读，而且必须要和GPU/HBM封装在一起（48TBps/96TBps），否则靠PCIE7/8速度太慢完全无法用，只能说未来可期，下一篇AI半导体终局推演2026(III)会有更详细的分析 总之，NAND SSD的结构性增长没有HBM那么强，但是胜在便宜，价格到2027年也只有$0.8/GB，是同期DRAM的四十分之一，所以也算是多级缓存里的万金油属性，结构性增长来源太广泛了 也就是说，不存在DRAM/HBM单独涨价繁荣，而SSD不涨价的情况，因为如果这样的情况发生，那么大家就会想办法用SSD去承载DRAM/HBM的部分功能，用更低的成本实现类似的效果。HBM、DRAM、NAND 不是三个独立故事，而是同一 AI memory hierarchy 在不同温度层的结构性增长 结构性指数增长的需求有了，NAND SSD摆脱周期了吗？ 那么就要看NAND SSD厂家的生产纪律了，唯一可能不遵守生产纪律的，只有长存。毕竟这是一个囚徒困境，一旦有一家不讲武德拼命扩产，整个NAND产业要扩产的难度比DRAM简单的多。 但最起码的，这一轮NAND同样是超级周期，几个结构性指数增长带来的需求，下行期推迟到2030年问题不大